华西证券：给予比亚迪买入评级
2023-03-29 19:17:50
【资料图】
华西证券股份有限公司崔琰,胡惠民近期对比亚迪进行研究并发布了研究报告《系列点评五十六：业绩加速兑现 迪王需求向上》，本报告对比亚迪给出买入评级，当前股价为247.7元。
比亚迪(002594)
事件概述
公司发布2022年年报：2022年公司归母净利润166.2亿元，同比+445.9%；扣非净利润为156.4亿元，同比+1146.4%。其中，2022Q4归母净利73.1亿元，同比+1114.3%，环比+27.9%；扣非归母净利润72.7亿元，同比+1875.3%，环比+36.3%。
分析判断:
业绩超预期高端化布局加速
ASP加速上行，高端化持续推进。2022年公司汽车相关产品业务收入3246.9亿元，同比+151.78%；根据我们测算，Q4单车ASP达17.6万元，同比+4.8%。年内腾势+仰望品牌高端产品加速导入，王朝网+海洋网新车驱动品牌销量攀升。公司全年销售汽车186.9万辆，同比+152.5%；Q4销售68.3万辆，同比+137.8%，环比+26.9%。
盈利快速释放，规模效应显著。2022年公司归母净利润166.2亿元，同比+445.9%；Q4归母净利73.1亿元，同比+1114.3%，环比+27.9%。公司产品规模效应显现，单车折旧费用快速下降，根据我们测算，2022H2公司单车折旧及摊销为0.8万元，同比-39.5%。
加码研发，2022Q4费用率小幅提升。2022年公司汽车业务毛利率达20.4%，同比+3.7pct。单季度毛利率稳健，2022Q4毛利率达19.0%，同比+5.9pct，环比持平；净利率为4.7%，同比+3.8pct，环比下降0.2pct，主要因Q4研发加码，销售/管理/财务/研发费用率分别为3.6%/2.3%/-0.2%/5.0%，同比分别+1.1pct/-0.4pct/-0.8pct/+1.1pct，环比分别-0.3pct/持平/+0.2pct/+0.3pct。我们判断销售费用率同比提升主要因职工薪酬及售后费用增长；管理费用率在规模效应下稳步下降；公司立足研发创新，保持较高研发投入，考虑到规模增长，我们判断整体费用率有望边际下行。
展望2023年，公司份额及ASP有望快速提升。公司今年增量主要源于海洋网新车（海鸥、海狮、护卫舰07等）、王朝网改款以及腾势新车（D9、N7、N8等），有望持续驱动需求向上。此外，公司海洋网+王朝网基本覆盖10-30万元产品线，高端化持续推进：全新专业个性化品牌“F”将于年内推出，腾势、仰望迈入高端化市场。我们预计2023年公司销量有望突破300万辆，出口及海洋网新车型导入有望成为两大核心增长极，ASP有望持续向上。
价格上攻下探新品刺激需求提振
秦PLUS价格下探，海洋网新车型将快速导入。秦PLUSDM-i2023冠军版于2月10日上市，NEDC纯电续航达55km/120km，售价区间为9.98-14.58万元，起步价下探至10万内，上市7天订单破3.2万辆，我们判断有望进一步替代A级合资燃油车。海洋网新品提速，海鸥即将上市，定位A00级电动车，CLTC综合续航里程达305km/405km，前置驱动电机最大功率55kW，有望补齐公司小微车谱系的空缺，加速需求的释放。
全新专业个性化品牌上攻高端化，腾势汽车表现亮眼。2月底，比亚迪官方确认全新专业个性化品牌“F”将于年内推出，定位高端序列，聚焦越野领域，公司将形成王朝+海洋网+腾势+新品牌+仰望的品牌架构，全面覆盖主流到高端价格带。此外，3月1日起腾势D9EV车型上涨6,000元，侧面彰显旺盛需求。我们判断随生产提速，腾势有望稳步爬坡。
乘用车加速出海拓展全球化布局
海外市场持续推进，出口空间广阔。公司2021年5月开启新能源出口，2022年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区，2022年出口达5.6万辆，同比+307.2%。2023年出口边际提速，2023年2月出口新能源乘用车1.5万辆，环比+44.1%。公司加速布局海外市场，考虑到海外新能源补贴持续及公司产品力的优势，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2023年公司出口有望突破30万辆。
投资建议
公司依托DM-i及E3.0两大先进技术平台，技术驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。考虑行业竞争加剧，调整盈利预测，将公司2023-2024年营收由6,645.41/8,280.4亿元调整为6,511.8/7,987.4亿元，归母净利润由264.9/374.0亿元调整为250.8/326.1亿元，对应的EPS由9.10/12.85元调整为8.61/11.20元，新增预测2025年收入和归母净利分别为9,067.8亿元和410.1亿元，对应EPS为14.09元，对应2023年3月28日245.01元/股收盘价，PE为28/22/17倍，维持“买入”评级。
风险提示
产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信建投证券陈怀山研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为68.34%，其预测2023年度归属净利润为盈利165亿，根据现价换算的预测PE为43.69。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有32家机构给出评级，买入评级25家，增持评级6家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为368.79。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，比亚迪（002594）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力较差，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
